AI没有退潮，反而加速逻辑闭环了

今年所有资产都在不停的创造历史性的波动，1月黄金ETF月内最高上涨超过20%，白银最高单月涨60%，是近40年来最佳历史表现，然后白银从1月29日高点121.64美元跌至30日盘中低点77.72美元，最大回撤约36%，创有记录以来最大单日跌幅，当时也是把投资人给看懵了。

这次科技股的波动也类似，我们先看下上半年的全球指数表现，领涨的基本都是科技板块，韩股、台股、SOXX、日经都是半导体占比高的方向。

中国创业板指里面的光模块、PCB，科创50里面的设备代工等方向都是强到无敌。

然后7月画风急转直下，立马给投资者上了一堂极其昂贵的仓位课。

费城半导体指数重挫20.66%，韩国KOSPI下跌22.19%，创业板与科创50分别下跌23.00%和25.90%，似乎上半年紧缺的光芯片、HBM、代工、B300突然一下就开始过剩了。

(港股领涨，硅基高贝塔资产集中去杠杆)

而且这个波动强度+速度，都是历史罕见，7月费城半导体指数22个交易日里，每一天的日内波幅都至少达到2%，指数单月跌约21%，市值蒸发约2.2万亿美元，60日历史波动率升至约66%。

这组数据接近2008年金融危机时期的交易状态，说明卖盘里不只有基本面问题，也包括了爆杠杆、强制风控和被动资金的强制去仓。

国内这边，创业板和科创50与海外AI硬件、半导体板块形成明显共振，科创50创发布以来最大单月跌幅，创业板指也逼近历史极值，创下单月跌幅历史第二的记录，结果就是今年科技板块直接快跑输红利板块了。

01、如此大的波动，原因是啥?

7月的波动是三层大因素的叠加，波动起源是从META开始准备进入云计算。当时就伴随着各种传言，四大云厂现金流压力太大，顶不住了，现金流有问题，META、MSFT要砍CAPEX等等，所以META才开始做云计算。

虽然事后业绩证明了云厂CAPEX没啥变化，且云厂营收增速还在加速，经营性现金流很好，但7月初市场都是担忧云厂基本面。

另外宏观方面，7月有个额外的事件，就是市场对新联储主席Warsh并不信任，直接当鹰派来看，导致整个美元指数6-7月是一直偏强势，压制了整个亚洲市场的汇率和资金流向，明显你能看到亚洲市场科技股跌幅是远大于美股市场的，很大部分原因是亚洲投资资金对汇率更敏感。

第三个因素，刚好韩股又是这轮全球科技行情的主要风向标，但也是上杠杆最疯狂的地区，两倍做多ETF一口气发了13个产品，结果大家就看到了。

7月赶上美元汇率压力+AI基本面质疑+强制去杠杆，然后又影响全球AI的情绪，直接就把全球科技市场给打爆了。

现在来讲，上面3个关键因素，都基本得到了缓解。

第一是汇率压力减弱，6月美国PCE价格指数年化上涨5.1%，核心PCE上涨3.4%，明显是MISS了的，当然这个需要连续两个月数据才能完全确认PCE的趋势，但现在的数据都是默认下半年美国CPI会逐步往下。

第二个因素是AI基本面得到强化：

这两周MSFT、Alphabet、亚马逊和Meta的财报把“云厂会不会削减资本开支”这个问题先回答了一半：不会。

市场真正需要的数据是，这些投入能否在收入、利润与现金流上同步兑现。

微软26Q2收入900亿美元，同比增长18%;Azure及其他云服务收入增长43%，商业剩余履约义务达到6780亿美元。单季资本开支410亿美元，管理层预计FY27资本开支还将同比增长。云需求依然超过供给，说明AI基础设施景气并未见顶。且这两天MSFT又披露了ROIC超过30%+，增加了市场对云厂的信心。

亚马逊的AWS收入增长37%至422亿美元，创18个季度最快增速，营业利润达到166亿美元，且后续继续营收加速增长;公司又把全年资本开支计划上调至约2200亿美元。

Alphabet更极端：二季度Google Cloud收入248亿美元，同比增长82%，云业务营业利润升至88亿美元;与此同时，单季资本开支449亿美元，并把2026年资本开支指引上调至1950亿至2050亿美元。云业务的收入与利润已经证明AI可以赚钱，但巨额投入也让季度自由现金流转负。

市场给了AMZN\MSFT\GOOGL奖励，而META业绩是有负反馈的，结论很清楚：华尔街不再奖励AI花钱强度，而是奖励开支带来的收入增量和利润质量。

现在市场看明白了云厂现金流依旧稳定，且增速加速，只要不提前做过多的CAPEX，股价都是给正反馈奖励的。

第三个因素就是杠杆问题，虽然韩国的杠杆ETF份额没降多少，但买入门槛和总规模相对7月大幅缩水，对市场影响逐步减弱。

02、展望

对7月AI科技的回调，更准确的说法是：市场先把AI过高的确定性溢价打掉，再重新判断每一笔AI投入究竟能不能产生回报，实际业绩证明AI回报率依旧不错。

高盛Prime Book数据显示，截至7月30日的一周，对冲基金对美国科技股的净买入创2022年12月以来最高，也是至少五年来第三大的单周买入量;连续四个交易日净买入“科技七巨头”。

这意味着7月末算是筹码清洗后的再配置，而不是AI产业需求突然消失。

当然现在和上半年还是会有些ALPHA方向的区别，比如7月恒生指数和恒生科技领涨全球，同时最近MAGS涨幅远超过SOXX，港股的AI是以AI云厂和AI应用为主，A股则主要以AI硬件为主。

也能看到AI内部也在做一些高低切，配置上更加均衡了。

现在8月基准情景是：全球AI云厂CAPEX继续稳健增长，云收入保持高增，给全行业都带了稳定的基本面支柱。

7月急杀的部分AI硬件公司多少会有修复，但并不是所有方向都值得去抄底，真正稀缺的方向一定是难以扩产的方向，在AI上中下游的资金分布上会更加均衡，这些方向的AI核心公司，我们已经梳理好了名单。

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