波司登(3998.HK)旺季前瞻：零售稳健增长，产品与渠道布局持续升级

入秋后天气转凉，冬季消费逐渐进入市场视野。随着国家促消费政策持续落地，叠加双十一、双十二等年末促销节点临近，羽绒服这一冬季核心品类迎来关注窗口。 近期中金公司、浙商证券和华泰证券相继发布波司登(3998.HK)相关研报，维持“买入”或“跑赢行业”评级。

公司自身也在市场积极开展回购，9月21日至23日累计回购1300万股。 在此不妨循着机构视角，看看公司当下的机会所在。 01 三个值得关注的运营信号 从近期券商研报来看，中金公司维持波司登FY27和FY28净利润预测，分别为43亿元和46亿元;浙商证券预计FY27至FY29归母净利分别为43.2亿元、46.4亿元、49.7亿元。评级方向一致，盈利预测趋同，说明机构对波司登运营质量的判断正在形成共识。

这些共识背后，公司展现的三个经营信号值得关注： 信号一：终端零售稳健增长，发货节奏主动调整 中金公司研报指出，在波动的消费环境下，今年4-8月波司登主品牌终端零售预计实现双位数增长，表现优于行业。与此同时，公司在1HFY27主动放缓发货节奏，为旺季健康运营打下坚实基础。 整体来看，波司登1HFY27终端零售不仅实现增长，更在结构、渠道和节奏上体现高质量特征。 信号二：线上与直营渠道领跑 中金研报提及，波司登主品牌线上渠道零售表现好于线下渠道，直营渠道零售表现好于经销渠道，说明品牌在核心渠道和直接触达消费者的场景中有较强动能。

淡季，公司通过反季销售、轻薄羽产品、新品上市等方式，保持亮眼增长。 线上和直营渠道与消费者联系更直接，有助于公司及时了解终端需求变化，并对应调整货品和营销节奏。这一渠道能力在消费需求快速变化时尤为重要。 信号三：产品结构优化，创新拓展增长空间 中金提及公司正在主动优化春夏季产品结构，增加波司登AREAL等新系列，持续聚焦极寒、泡芙、高端户外、高端商务四大心智品类，加大产品创新力度。 产品结构上移的意义不止于短期收入，它让主品牌在淡季也有更强的新品承接能力，并逐步降低对单一冬季品类和天气变量的依赖，为全年收入韧性和品牌升级提供基础。

换言之，这也将使主品牌在淡季也能通过新品和高端系列维持品牌热度，并推动客单价与品牌调性向上。 02 产品、渠道与供应链的协同升级 上述三个信号解释了波司登当下如何应对天气波动，但还不足以回答一个更长期的问题。当行业竞争从单一品类的比拼转向全场景覆盖，当消费者对功能服饰的需求从冬季保暖延伸到四季穿着，波司登需要的不只是更快的补单速度和更健康的库存水位。 波司登的产品结构、渠道布局和供应链协同这三个维度正在发生结构性变化。这些变化比单季度的零售流水更值得花时间拆解，因为它们关系到公司能否逐步降低对单一销售季节的依赖。

第一个变化是品类扩张为增长提供更多支点。 此前波司登高管在FY26业绩电话会上表示，公司持续打造“极寒、泡芙、高端商务、高端户外”四大心智品类，其销售额在羽绒服业务的占比达到历史新高的63%，“尤其是泡芙品类，同比增长3倍以上，去年光这个品类就卖了20多亿元”。 不同产品线共享研发和供应链资源，提升产品开发和运营效率。产品矩阵的丰富，为增长提供支撑。 第二个变化是产品升级和高端化渠道同步推进。 波司登AREAL系列由英国设计师Kim Jones操刀，第一季秋冬产品于2025年10月推出，均价超2600元，售罄率超95%，获得时尚界和消费者高度好评。

第二季作品在香港K11 MUSEA首发，此前已在巴黎老佛爷百货亮相。 中金公司把AREAL定义为公司从产品出海向品牌价值出海的战略性跨越，指出Kim Jones作为横跨LV、Dior、Fendi等奢侈品牌的顶级设计师，与波司登携手推动了品牌形象从羽绒服专家迈向国际时尚科技功能服饰品牌。其强调，这不是过去传统的设计师联名，而是产品打磨、渠道承接、品牌露出的综合性呈现，也代表着公司从单点事件营销深化为系统性矩阵的打造，其认为此举有望抢占目标客群的高端认知，也是巩固龙头地位、进一步推升品牌高度的战略举措。

与此同时，高端店型也在陆续落地。渠道落位的逻辑不是在海外卖货，而是在全球高端零售体系里建立品牌认知。浙商证券研报回顾，VERTEX首店于26年6月在上海兴业太古汇开业，全国首家VERTEX全品类形象店于今年8月15日开业，波司登登峰体验中心全国首店于9月7日开业，品牌势能持续向上。 产品线的高端化与渠道的高端化同步拓展、相互支撑。AREAL系列提升品牌形象，高端店型提供相应的展示与销售场景，共同推动品牌认知从“羽绒服龙头”向“世界领先的时尚科技功能服饰集团”升级。 第三个变化是供应链协同支撑产品矩阵拓展。

此前波司登在年报中明确表示，供应链方面聚焦内外部资源的高效整合，“打造柔性快反下单模式，采取集约化采购策略，以数字化为驱动，打破信息孤岛，提升供应链协同和市场响应速度”。不同产品线各自的市场定位不同，但对供应链的核心诉求是一致的：库存要轻、反应要快、周转要短。这正是波司登过去几年持续投入数智化供应链所积累的能力。 总体来看，波司登在资本市场的看点既包括旺季的零售与库存表现，也包括品牌建设、产品创新、渠道运营和供应链小单快反能力的提升。 估值方面，中金公司维持目标价5.65港元，对应FY27/28年13/13倍市盈率;华泰证券维持目标价6.03港元，对应FY27 14.2倍市盈率。

来源：格隆汇

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